導(dǎo)讀：德冠新材首次上市或因不滿足科創(chuàng)板“硬科技”的屬性而失敗，那么此次主板上市，德冠新材在近兩年業(yè)績眼見羸弱漸顯的情況下，如何讓監(jiān)管層相信其持續(xù)性和穩(wěn)定性滿足主板“大盤藍(lán)籌”的定位，這也或?qū)⒊蔀槠涠紊鲜心芊袢缭付鴼w的關(guān)鍵。
(資料圖)
本文由叩叩財訊（ID：koukouipo)獨家原創(chuàng)首發(fā)
作者：雷 都@北京
編輯：翟 睿@北京
一年半前，距離實現(xiàn)科創(chuàng)板上市目標(biāo)僅剩最后臨門一腳的廣東德冠薄膜新材料股份有限公司（下稱“德冠新材”）最終還是選擇了主動離場抱憾而歸。
彼時，早已通過上交所科創(chuàng)板上市委審議的德冠新材，在向證監(jiān)會提交注冊申請5個月，并經(jīng)歷監(jiān)管層的多輪問詢和材料補充后，依舊未能繼續(xù)推進其上市進程。
時光荏苒。
始終未放棄A股資本之旅的德冠新材，在經(jīng)歷了數(shù)百日的蟄伏和籌謀后，又迎來了其再度走上上市委審議會議叩響上市大門的關(guān)鍵時間窗口。
2023年5月18日，深交所上市委2023年第31次審議會議即將拉開帷幕，該場會議的首項議題便是對德冠新材IPO是否符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求進行審議和表決。
在一年多前闖關(guān)科創(chuàng)板上市失利后，此番重啟上市計劃，德冠新材則將上市的目的地更換至上市門檻更高的定位為“大盤藍(lán)籌股”的主板市場。
與當(dāng)年以科創(chuàng)板為目標(biāo)的上市計劃相比，此次向深交所主板發(fā)起上市奮力一搏的德冠新材，自然在融資規(guī)模上也更開下大口。
據(jù)最新公布的德冠新材主板上市申報材料顯示，其此次IPO計劃發(fā)行不超過333.36萬股新股，這一數(shù)據(jù)與當(dāng)年首次申報科創(chuàng)板上市的發(fā)行計劃相同，但融資規(guī)模卻從當(dāng)初的3.89億提升至了如今的10.8億，上浮近兩倍，募投項目也從早前的“功能薄膜及功能母料改擴建技術(shù)改造”、“實驗與檢測升級技術(shù)改造”等兩大項目和補充流動資金，再增一項投資高達(dá)5.5億的“德冠中興科技園新建項目”，而計劃用于補充流動資金的額度也從此前的一個億規(guī)模增加到2.5億。
與首次IPO一樣，此番護航德冠新材IPO二進宮挑戰(zhàn)主板上市的保薦機構(gòu)依然為招商證券。
“當(dāng)初德冠新材主動終止繼續(xù)推進科創(chuàng)板的注冊流程時，就已經(jīng)與保薦機構(gòu)招商證券協(xié)商決定改道主板重新申報了?！币晃唤咏诘鹿谛虏牡闹槿耸扛嬖V叩叩財訊。
當(dāng)年首次闖關(guān)IPO，德冠新材的前期審核流程中一路走來還算順風(fēng)順?biāo)?/p>
2020年6月底，德冠新材正式向上交所遞交了其科創(chuàng)板的上市申請并獲得受理，經(jīng)過兩輪前期問詢后，同年12月22日，德冠新材便在科創(chuàng)板上市委2020年第125次會議上成功獲得上市委員們的認(rèn)可，認(rèn)為其符合科創(chuàng)板上市的相關(guān)條件。
但此時的德冠新材或許沒有想到，此時，其科創(chuàng)板上市的挑戰(zhàn)才剛剛開始。
2021年6月，在通過上市委審議足足半年時間后，德冠新材才在經(jīng)歷了進一步落實相關(guān)事項和材料補充后，終于向證監(jiān)會提交了其IPO的注冊申請。
2021年11月25日，久久未能等到注冊結(jié)果的德冠新材，突然以一份主動撤回注冊材料的終止通知書終結(jié)了其科創(chuàng)板的上市路。
對于首次闖關(guān)科創(chuàng)板IPO的失利，德冠新材一直諱莫如深。
即便在此番重啟IPO申請主板上市時，證監(jiān)會在對其反饋意見中反復(fù)問詢其首次IPO鎩羽的相關(guān)緣由和經(jīng)歷，但德冠新材也未在公開披露的申報稿中予以提及只字片語。
“德冠新材首次科創(chuàng)板上市之所以失敗，涉及多方面的原因，但最重要一點還是因為監(jiān)管層對其是否滿足科創(chuàng)板定位屬性具有‘硬科技’特性有爭議。”上述接近于德冠新材的知情人士透露。
公開資料顯示，德冠新材為一家主要從事功能薄膜和功能母料研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的企業(yè)，主要為客戶提供功能性 BOPP 薄膜、BOPE 薄膜、功能母料等產(chǎn)品。
“在當(dāng)初科創(chuàng)板審核時，最初上交所方面對德冠新材的科創(chuàng)屬性雖有所質(zhì)疑，但最終還是采納了企業(yè)的解釋，然而到了注冊流程中，隨著監(jiān)管層對科創(chuàng)板‘硬科技’屬性界定的進一步強調(diào)，以及對科創(chuàng)板相關(guān)上市細(xì)則的修訂，德冠新材偏弱的科創(chuàng)屬性已對其繼續(xù)推進科創(chuàng)板上市造成了障礙?！鄙鲜鲋槿耸刻寡浴?/p>
事實上，除了科創(chuàng)屬性的爭議外，在首次闖關(guān)IPO之時，德冠新材的信息披露也存在瑕疵。
幸運的是，雖科創(chuàng)板上市路難以為繼，但彼時德冠新材在2021年的業(yè)績讓其有了選擇“東方不亮西方亮”變道主板上市的底氣。
于是，便有了一年多時間后，德冠新材IPO即將再次登陸上市委會議的今昔。
“德冠新材首次上市或因不滿足科創(chuàng)板‘硬科技’的屬性而失敗，那么此次主板上市，德冠新材在近兩年業(yè)績眼見羸弱漸顯的情況下，如何讓監(jiān)管層相信其持續(xù)性和穩(wěn)定性滿足主板‘大盤藍(lán)籌’的定位，這也或?qū)⒊蔀槠涠紊鲜心芊袢缭付鴼w的關(guān)鍵?！眮碜杂谝患摇爸小弊诸^大型券商的資深投行人士告訴叩叩財訊。
值得注意的是，在德冠新材此番主板IPO即將登陸上市委會議接受審議的半個月時間內(nèi)，已經(jīng)有兩家企業(yè)的主板上市申請接連受挫，其中一家是在5月初召開的上市委會議上遭到了“暫緩審議”，另一家則是在日前以主動撤回申請的方式終止IPO，這兩家企業(yè)也分別是自全面注冊制改革以來，首例被暫緩審議和首例上市失敗的主板IPO項目（詳見叩叩財訊相關(guān)報道《揭秘注冊制主板IPO“終止”第一股中天氟硅緣何不“戰(zhàn)”而?。河袡C硅行業(yè)景氣度“斷崖式”下滑引業(yè)績劇變猜想》）。
據(jù)叩叩財訊獲悉，上述兩例主板IPO項目的鎩羽，皆與業(yè)績的持續(xù)性能否滿足主板“大盤藍(lán)籌”的界定有關(guān)，尤其是后者，2022年的業(yè)績下滑和2023年仍未出現(xiàn)的行業(yè)轉(zhuǎn)機，成為了壓倒其IPO的最后一根稻草。
1）下游價格疲軟催生日漸羸弱的業(yè)績
2021年11月25日，在宣布撤回科創(chuàng)板注冊申請而終止首次IPO推進之時，德冠新材的確是有資本和底氣選擇變道主板重走上市路的。
公開的財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2021年是德冠新材業(yè)績碩果大豐收的一年。
當(dāng)年，其錄得營業(yè)收入13.1億，同比上漲近28%，對應(yīng)的扣非凈利潤更是高達(dá)1.96億，較2020年的8503.1萬，足足大增130%。
營收和利潤同比勁漲和那已然逼近2億的扣非凈利潤規(guī)模，顯然讓德冠新材與大部分科創(chuàng)板上市失敗且業(yè)績羸弱的企業(yè)相比，主板IPO的重新出發(fā)，是其不二的選擇。
“德冠新材在主動撤回科創(chuàng)板注冊申請后，幾乎是馬不停蹄無縫銜接地開啟了其主板上市的規(guī)劃?！鄙鲜鼋咏诘鹿谛虏牡闹槿耸扛嬖V叩叩財訊。
據(jù)上述知情人士透露，德冠新材是在2021年11月18日向證監(jiān)會遞交撤回科創(chuàng)板注冊材料的申請的，2021年11月25日，證監(jiān)會正式下發(fā)終止通知書準(zhǔn)許其撤回，而就在四天后的2021年11月29日，德冠新材便迅速與招商證券再度簽署了IPO上市輔導(dǎo)協(xié)議，旋即展開了新一輪的IPO輔導(dǎo)工作。
2022年3月初，僅僅經(jīng)過一期輔導(dǎo)工作后，德冠新材的IPO上市輔導(dǎo)便獲得驗收，同年3月中旬，德冠新材便正式向證監(jiān)會遞交了其申請深交所主板上市的申請并再次獲得了受理。
在最近這一年多時間里，經(jīng)歷了證監(jiān)會反饋意見和注冊制全面改革后，2023年3月初，德冠新材隨主板存量IPO項目平移至深交所，又再經(jīng)歷了一輪問詢后，才終于來到了又一次上會受審的前夜。
經(jīng)歷了2021年時的業(yè)績暴漲，時間進入2022年后，漸顯頹勢的盈利能成為了此番德冠新材IPO最大的不確定性。
據(jù)德冠新材日前公布的最新財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2022年——對于正待主板上會受審的德冠新材來說，顯然是最為關(guān)鍵的一年，但在這一年中，尚未完成上市的它，無論是其營收還是扣非凈利潤卻較2021年出現(xiàn)了下滑。
數(shù)據(jù)顯示，2022年德冠新材營業(yè)收入共計12.8億，較2021年同比下滑約2%，營收下滑力度雖不大，但扣非凈利潤卻出現(xiàn)了同比超過17%的較大幅度下滑，從2020年的1.95億下滑至1.61億。
業(yè)績下滑的背后，是德冠新材主要產(chǎn)品的價格出現(xiàn)回落。
2021年德冠新材業(yè)績的暴增，也主要得益于當(dāng)年其主要產(chǎn)品功能薄膜銷售單價的大幅上漲。
2021年，在早前數(shù)年內(nèi)，價格皆維持在1.1-1.2萬元/噸的功能薄膜產(chǎn)品因市場供需關(guān)系突出價格出現(xiàn)大幅上揚，當(dāng)年平均單價更是一舉達(dá)到了1.51萬/噸，較2017年至2020年間的平均價格，上漲幅度最高超過了30%。
在產(chǎn)品價格追高之下，2021年當(dāng)年，德冠新材的綜合毛利率從前一年不足20%拉高至27.35%。
不過，2021年繁榮之景卻逐漸呈“曇花一現(xiàn)”之趨。
2022年，功能薄膜的價格并未延續(xù)2021年走高的跡象，開始掉頭出現(xiàn)回調(diào)，當(dāng)年德冠新材功能薄膜的平均價格則下滑至1.41萬/噸。
如果說2022年業(yè)績的頹勢初顯還并不會讓外界對德冠新材的基本面產(chǎn)生擔(dān)憂的話，那么2023年來仍在繼續(xù)下滑的業(yè)績和景氣度，就不得不讓人為德冠新材業(yè)績的持續(xù)性和成長性捏汗一把，也由此讓其正步入白熱化狀態(tài)的IPO推進增加了幾分不確定性。
的確，在過去的2023年一季度中，德冠新材的營收和利潤不僅未改其自2022年以來的雙降局面，下滑的力度更有擴大的勢頭。
據(jù)德冠新材經(jīng)審閱的2023年一季度財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年前三個月中，德冠新材營業(yè)收入同比下滑5.78%，錄得2.73億元，但3331.04萬的凈利潤相比去年同期的4071萬元，下滑幅度達(dá)到了18.2%，扣非后，凈利潤下滑幅度依然超過了15%。
對于2023年一季度的開年不順，德冠新材解釋稱，主要是由于原材料采購價格較去年同期有所下降，其“根據(jù)材料價格變化和BOPP 薄膜市場競爭情況相應(yīng)下調(diào)了產(chǎn)品銷售價格”，但同時，德冠新材也承認(rèn)，自己調(diào)整的銷售價格降幅高于了單位成本的降幅，導(dǎo)致毛利率下降。
“銷售價格降幅高于原材料的降幅，這也可見德冠新材的產(chǎn)品對下游企業(yè)的議價能力偏弱?！鄙鲜鐾缎腥耸空J(rèn)為。
在德冠新材原材料價格和售價并不均衡的傳導(dǎo)之下，在2021年售價一度高企創(chuàng)下近6年來高點的功能薄膜的產(chǎn)品價格，經(jīng)過2022年的小幅下跌后，在2023年一季度又被打回原形，跌回了2020年之前的底部區(qū)域，回到了1.2萬元/噸的水平。
德冠新材在回復(fù)深交所對其此次主板上市的相關(guān)問詢時，其也承認(rèn)，2023年1季度，主要產(chǎn)品功能薄膜的價格已經(jīng)跌至1.26萬/噸。
在市場因素和商品價格繼續(xù)走低的影響下，2023年上半年，德冠新材的業(yè)績也不容樂觀，營收和利潤繼續(xù)繼2022年雙雙下滑也已成定局。
其預(yù)測2023年1-6月，營收約在5.7億-6億之間，同比下滑10.76%至6.07%，凈利潤約在7300萬至8100萬之間，同比下滑幅度在20.8%至12.12%之間。
“按照德冠新材如今的境況，如果2023年下半年其行業(yè)和市場未出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)變的話，其2023年全年也很可能出現(xiàn)營收和凈利潤雙降的結(jié)局，那么德冠新材便很可能在2021年至2023年的三年內(nèi)出現(xiàn)營收和利潤的復(fù)合增長率皆為負(fù)值的局面，在這一預(yù)期顯然會讓監(jiān)管層審慎考量其是否符合主板大盤藍(lán)籌股的業(yè)績穩(wěn)定和持續(xù)性的定義。”上述投行人士坦言。
在德冠新材IPO上會受審的前夕，同樣申請主板上市的浙江中天東方氟硅材料股份有限公司（下稱“中天氟硅”）以主動撤回申請的方式終結(jié)其IPO，便為德冠新材敲響了警鐘。
中天氟硅是主板注冊制改革以來首例上市失敗的主板IPO項目，其于203年5月15日正式被監(jiān)管層宣布終止其上市審核的決定。
中天氟硅與德冠新材的境遇便有幾分相似。
同樣也是因2021年突然出現(xiàn)的業(yè)績暴漲讓中天氟硅有了主板上市的資本，但接下來的一年多時間里，也同樣因主要產(chǎn)品價格的不斷下跌，讓中天氟硅的營收和業(yè)績出現(xiàn)了大幅的下滑。
據(jù)叩叩財經(jīng)獲悉，中天氟硅之所以選擇主動終止IPO，主因也正是由于行業(yè)景氣度“斷崖式”下滑引業(yè)績劇變，或已難以滿足主板IPO對藍(lán)籌股的定義。
但與中天氟硅相比又有所不同的是，雖德冠新材在2021年后產(chǎn)品價格也不斷下滑，且還存在繼續(xù)下滑的風(fēng)險，但產(chǎn)品價格下滑的幅度和對企業(yè)整體業(yè)績的影響較中天氟硅相比還有距離。
除了業(yè)績帶來的“不確定性”風(fēng)險，此次申請主板上市的德冠新材也在近年中存在關(guān)聯(lián)擔(dān)保、個人賬戶收款等涉及企業(yè)財務(wù)規(guī)范性和內(nèi)控有效性的風(fēng)險。
如在2018年和2019年，其接連存在使用員工個人銀行賬戶收取部分廢品銷售收入的情形。
“財務(wù)規(guī)范和內(nèi)控的問題，應(yīng)不會對德冠新材此次IPO的審議造成阻礙，只要完成合規(guī)性清理并在之后再未出現(xiàn)相關(guān)的瑕疵以證明已建立了有效的內(nèi)控機制。目前來看，影響德冠新材上市的關(guān)鍵，可能還是在于上市委審議現(xiàn)場乃至之后的注冊流程中，德冠新材對業(yè)績持續(xù)性和穩(wěn)定性的具體解釋能否獲得監(jiān)管層的認(rèn)可?！鄙鲜鐾缎腥耸空J(rèn)為，德冠新材獲得深交所上市委的認(rèn)可還是存有較大幾率的，但在注冊流程的推進中，或需等待其2023年下半年業(yè)績更為明朗之后，才會獲得最終結(jié)果。
2）科創(chuàng)板鎩羽往事
這是德冠新材第二次走上上市委會議現(xiàn)場。
在2020年12月底召開的那場科創(chuàng)板上市委會議上，首度上會受審的德冠新材IPO，雖過程也不乏曲折，但終究算是有驚無險地以“需進一步落實事項”的結(jié)果“有條件”獲得了通過。
后來的故事，不用贅述。
在通過科創(chuàng)板上市委審核11個月后，德冠新材在注冊流程中距離成功上市僅一步之遙時，主動終止并親手打破了其斯時的科創(chuàng)板上市之夢。
已通過科創(chuàng)板上市委會議審核并獲得認(rèn)可的德冠新材，緣何會上市夢斷注冊流程呢？
正如上述所言，證監(jiān)會對德冠新材科創(chuàng)屬性的爭議，或是其科創(chuàng)板鎩羽的根源。
在德冠新材當(dāng)年申請科創(chuàng)板注冊時向證監(jiān)會提交的申報材料中，為證明自身的科創(chuàng)屬性，多次強調(diào)稱自己是在國內(nèi)較早從事功能性聚烯烴新材料研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的企業(yè)，細(xì)分行業(yè)歸屬于高端聚烯烴塑料制造。
并稱自己“圍繞高端聚烯烴材料構(gòu)建出熱熔膠技術(shù)、雙拉聚乙烯技術(shù)、功能母料技術(shù)等核心技術(shù)，研發(fā)和生產(chǎn)出功能薄膜、功能母料，協(xié)同上游石化企業(yè)和下游的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈”，“屬于高端聚烯烴塑料制造行業(yè)相關(guān)產(chǎn)品收入占主營業(yè)務(wù)收入的比例為80%以上”。
高端聚烯烴塑料制造屬于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，是國家產(chǎn)業(yè)政策鼓勵類行業(yè)。
但德冠新材所稱的自己屬于“高端聚烯烴塑料制造”行業(yè)的認(rèn)定，卻似乎并未在注冊流程中獲得證監(jiān)會的認(rèn)可。
公開資料顯示，我國聚烯烴產(chǎn)品以中低端通用料為主，高端聚烯烴產(chǎn)品嚴(yán)重依賴進口，這些高端的產(chǎn)品主要應(yīng)用領(lǐng)域為高端管材、汽車零配件、醫(yī)療設(shè)備、假體植入物等。而反觀德冠新材，其的主要產(chǎn)品卻主要應(yīng)用于塑料薄膜包裝領(lǐng)域。
證監(jiān)會在德冠新材提交科創(chuàng)板注冊申請后，首先便要求其分析解釋其主要從事的BOPP功能薄膜生產(chǎn)加工業(yè)務(wù)是否屬于高端聚烯烴塑料制造業(yè)務(wù)，并質(zhì)疑其生產(chǎn)工藝和技術(shù)是否具有“硬科技”成色，是否符合科創(chuàng)屬性和定位。
再度申請主板IPO時，德冠新材申報材料上的一些細(xì)節(jié)，也側(cè)面印證了其在科創(chuàng)屬性上的爭議。
無論是在2022年3月的最初主板IPO申報材料中，還是在最新更新的招股書（上會稿）中，德冠新材都將自己屬于高端聚烯烴塑料制造行業(yè)的表述悉數(shù)刪除。
還需要指出的是，在此次重啟IPO并主板上市的申報材料中，德冠新材還補充披露了一樁發(fā)生在2011年因股權(quán)代持而發(fā)生的法律糾紛。
1999年，德冠新材成立之時，一位外部人員通過其內(nèi)部員工代持入股其中，隨后二者之間因股權(quán)的歸屬問題產(chǎn)生了爭議。
2010年，上述股權(quán)糾紛更是被當(dāng)事人訴諸公堂。
但在德冠新材首次申報科創(chuàng)板上市的申報材料中，在對企業(yè)股權(quán)歷史沿革的內(nèi)容描述中，僅承認(rèn)存在代持，卻并未對上述曾涉法律糾紛的股權(quán)爭議事件進行披露。
顯然，主動終止板塊定位難獲認(rèn)可且信息披露存有瑕疵的科創(chuàng)板IPO，此番重啟主板上市的德冠新材也算是明智之舉，但等待多時籌謀數(shù)年的上市計劃能否最終獲得滿意的結(jié)果，答案也正在浮出水面。