觀點(diǎn)聚焦
投資建議
中國(guó)航空業(yè)是典型的成長(zhǎng)周期行業(yè)：成長(zhǎng)性體現(xiàn)在旅客量2015-19 CAGR達(dá)11.0%，是GDP增速的1.23 倍；周期性表現(xiàn)為階段性供需錯(cuò)配帶來(lái)四輪盈利上行。我們認(rèn)為中國(guó)航空投資長(zhǎng)期看居民收入，中期看行業(yè)供需，短期看市場(chǎng)預(yù)期。本輪周期具備盈利超預(yù)期基礎(chǔ)，建議短期波動(dòng)中逢低布局。推薦國(guó)航H、東航H、春秋、吉祥、中航信，建議關(guān)注大航A股。
理由
長(zhǎng)期看，航空作為高端出行消費(fèi)將伴隨中國(guó)居民收入增長(zhǎng)而持續(xù)增長(zhǎng)。參考日本等海外國(guó)家，人均GDP達(dá)到9000 美金以上，出行市場(chǎng)連續(xù)20 年約GDP2 倍增速。中國(guó)航空消費(fèi)人口占比僅15%（美國(guó)45%），因私出行人均乘機(jī)1.9 次/年（美國(guó)3.2 次）。我們認(rèn)為中國(guó)人口基數(shù)大，未來(lái)航空因私出行占比或超過(guò)美國(guó)。我們預(yù)計(jì)伴隨居民收入提升，2030 中國(guó)乘機(jī)人口比提至20%，人均乘機(jī)3.4 次，航空旅客量突破10 億人次（CAGR 5%）。
中期看，只有需求受外圍因素短期積壓，才有可能在修復(fù)過(guò)程中超供給預(yù)期，從而實(shí)現(xiàn)顯著的供需差和票價(jià)彈性。我們認(rèn)為，此輪航空周期的最大特點(diǎn)是：需求受短期變量積壓，供給全球范圍收緊。因此本輪航空周期的需求反彈或更快更強(qiáng)勁，而供給釋放或滯后更久，票價(jià)或先于客座率修復(fù)，且上漲動(dòng)能將更持續(xù)。根據(jù)我們測(cè)算，信用債市場(chǎng)周報(bào)：碳中和債和可持續(xù)發(fā)展掛鉤債有何新變化？信用債市場(chǎng)周報(bào)：碳中和債和可持續(xù)發(fā)展掛鉤債有何新變化？2019-2025 年中國(guó)航空市場(chǎng)存在1-2ppt的供需差。疫情導(dǎo)致35-45%的需求積壓，疫后釋放或會(huì)拉升短期人均乘機(jī)次數(shù)，產(chǎn)生高于1-2ppt的短期供需差，從而釋放票價(jià)彈性。我們測(cè)算國(guó)內(nèi)航線：大航前20 大航線提價(jià)10%，利潤(rùn)增厚20-35 億元；國(guó)際航線：假設(shè)供給恢復(fù)至疫情40%，票價(jià)則為疫情前兩倍，利潤(rùn)增厚約20億元，合計(jì)較2019 年增厚40-55 億元。
短期看，市場(chǎng)預(yù)期和股價(jià)拐點(diǎn)一般較供需增速拐點(diǎn)提前1-2 個(gè)季度，伴隨政策和疫情調(diào)整股價(jià)波動(dòng)上行，建議逢低布局。我們認(rèn)為防疫政策調(diào)整是出行政策放寬的前奏，且過(guò)程或是漸進(jìn)式的，并可能伴隨斷續(xù)的調(diào)整和試錯(cuò)，股價(jià)也還會(huì)隨之波動(dòng)。3 月15 日國(guó)家衛(wèi)健委印發(fā)《新型冠狀病毒肺炎診療方案（試行第九版）》；3 月17 日召開(kāi)的政治局常務(wù)會(huì)明確了“減少對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的影響”的防疫新要求，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)預(yù)期有望加速回暖，建議密切關(guān)注防疫政策調(diào)整以及國(guó)內(nèi)外國(guó)際線放開(kāi)進(jìn)程，逢低布局航空股。
盈利預(yù)測(cè)與估值
我們維持覆蓋航司盈利預(yù)測(cè)、投資評(píng)級(jí)不變，小幅上調(diào)國(guó)航A/H、東航A目標(biāo)價(jià)。我們將大航估值從P/B切換為P/E，主要考慮到防疫政策邊際優(yōu)化提振情緒，同時(shí)市場(chǎng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向?qū)τ?023 盈利的關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)
疫情反復(fù)，國(guó)際線放開(kāi)慢于預(yù)期，油價(jià)上行，人民幣兌美元大幅貶值。